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红塔证券  李奇霖

媒介：宏观经济政策和金融市场瞬息万变，为了更好地记录与跟踪这些变革，我们对已往一个月所产生的种种重要变乱与市场重要变革做了说明，此为2021年3月份的经济条记。

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2021年3月2日：国务院消息办消息宣布会

本日最受市场存眷的是国务院消息办消息宣布会上银保监会郭树清主席的谈话。

1、担忧西欧发家国度金融市场的外溢效应

“疫情产生以来，各京城采纳了起劲财务政策和十分宽松的钱币政策，这都可以领略。此刻看一些副浸染开始展现，好比，西欧发家国度的金融市场和实体经济严峻南辕北辙，担忧这一环境早晚会被迫调解。很担忧海外金融市场的泡沫题目哪一天会幻灭，此刻中国市场与外国市场高度相连，外国成本一连流入。不外，今朝来看，外国成本流入的局限和速率还在可控范畴内。”

这段话着实近期有所回响。最近美债收益率上行，导致美股大幅调解，进而波及到境内金融市场，尤其是估值偏高的焦点资产。

过量的钱币宽松，最直观的浮现就是压低的现实利率，现实利率作为分母端一旦为负，焦点资产的估值逻辑上讲可以估到无限大。

尽量美债收益率绝对置魅照旧汗青低位，但焦点资产的估值已经很是高了，分子端的现金流缔造手段弹性着实是不大的，弹性最大的是分母端，而分母端的美债收益率上升的速率太快了，这直接举高了现实利率。

因为海内部门资产的价值在边际上是外资订价（分母受美债收益率的影响），以是，在分子端变革不那么快的时辰，分母端上太快，天然就杀估值了。

假如是分子端不抱负的焦点资产（业绩不及预期），芳心错付，下跌压力就更大了。

美债是环球金融市场分母端的订价中枢，美债收益率快速向上，风险又也许向海内金融市场外溢。不外亏得这次海内的牛市不是全局的，是布局性的，有不少估值低同时业绩不错的标的还趴在地上。

以是，整体攻击是有限的，今朝看，焦点资产下跌的时辰，其他个股受的危险没有想象中那么大。但追高买焦点资产或基金的投资者，近期也确实会有较大的丧失。

2、房地产泡沫题目

“房地产规模的焦点题目照旧泡沫较量大，金融化泡沫化倾向较量强，是金融系统最大灰犀牛，许多人买房不是为了栖身，而是为了投资谋利，这是很伤害的。但2020年房地产贷款增速8年来初次低于各项贷款增速，这个后果来之不易，信托房地产题目可以慢慢缓解”。

着实郭主席在果真场所不止一次夸大房地产行业泡沫化的题目了。

房地产泡沫化和金融化，缘故起因有许多，但很焦点的一条，就是焦点一、二线都市土地供给是受限的，同时在钱币宽松下，公家对焦点一、二线房产有较强的涨价预期。

这导致偶然辰买房，不只仅是刚需，尚有防备钱币贬值（对内购置力）的必要，越有防备钱币贬值的必要（都买屋子去了），钱币就真会贬值（相对付屋子），预期是会自我强化的。以是，房地产金融化泡沫化倾向就形成了。

从银行的角度来看，当房价上涨的时辰，与房地产相干的规模ROE更高，与房地产相干的债权资产可以或许付得起相对更高风险回报比，这就导致金融规模的信贷资产高度向房地产规模聚积。

换句话说，当屋子有上涨预期的时辰，让银行不去给屋子贷款，去给制造业贷款，难度是很高的，由于前者比后者的风险回报比高多了。这就是为什么郭主席说2020年房地产贷款增速8年来初次低于各项贷款增速，这个后果来之不易了。

3、利率题目

本日市场调解了，缘故起因也许与郭主席提到贷款利率会有所回升有关：

“由于整个市场的贷款利率在回升，预计本年贷款利率会有所回升，也许会有所调解。”

但显然，市场是过于敏感了，由于此类焦点资产大跌是由于分母端利率的变革，市场听到利率（不管是什么利率）还会往上的动静，就开始瞎遐想了。

其拭魅这里表达的意思首要是两点：

1、由于前期抗疫，金融要支持实体，贷款利率给得较量低，金融是在给实体让利，但此刻疫情对经济的攻击没那么大了，有些为了支持抗疫而采纳的优惠法子会慢慢退出；

2、此刻经济在清醒，实体融资需求慢慢规复了，经济内活跃力也会把贷款利率推高一些，但这并不料味着禁锢有要“加息”的意思。

下战书收盘后，尚有媒体对这段话有了更和缓的表明，说该表述首要指的是前期贷款、财务贴息等政策会慢慢退出，而非“口头加息”。可见，禁锢层还长短常庇护市场的。

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2021年3月4日：股票市场大幅调解

上证指数下跌了2.05%，下跌幅度高达73个点，收于3503；此前市场但愿看到的巨细盘分化本日也没有呈现，小盘跌得仿佛还更多一点，中证1000下跌了3.1%。

更重要的是，这次跌的还不只仅是焦点资产板块，受益于顺周期的有色、化工均下跌，有色的龙头紫金矿业大幅下跌了7.06%，从高点的15元跌到了11.45，已经有了24%的跌幅。

部门有色金属的价值近期也确实呈现了较为明明的调解，新能源金属的明星品种镍大幅下跌8.07%，COMEX铜大幅下跌4.74%，沪铝大幅下跌1.64%。

2月PMI低于预期，中国的PMI从客岁11月见顶以来，一连下行，市场对将来顺周期的行情能不能连续的争论开始多了起来。

一旦顺周期动能有了分歧，对市场的杀伤力就开始变大了。

假如只是焦点资产的活动性压力，有根基面支撑，固然少部门焦点资产会跌许多，但这波没跟涨有业绩的小票还能上涨。

但假如根基面不能支撑小票的业绩修复，靠顺周期支撑的顺周期板块也随着下跌的话，下跌的个股很快就多了起来。

并且美债收益率往上，分母杀跌高估值的征象愈演愈烈了，OPEC延迟减产限期，继承推高油价进一步强化了再通胀预期，10年期美债收益率突破了1.5%。

鲍威尔鸽派谈吐此刻来看也用处不大了，越鹰派，市场越信托远端的通胀，只有两件事对市场可以真正起到安慰浸染，第一件是收益率节制，第二件是卖短买长的扭曲操纵。

近期有色调解得锋利，这是为什么呢？倒不必然是由于经济见顶了，首要支撑有色涨价的需求端和供应端近期都有些题目。

先来看需求端。

投资者内心都大白，碳中和是一个长达十几年乃至几十年的主题，新能源、光伏等洁净能源的需求端是有确定的保障的。

在这一配景下，最有价值和红利弹性的，必然是供应稀缺的上游，由于需求一路来，企业必定要增补上游的原原料库存，上游的原原料库存谁的供应稀缺，谁的价值上涨弹性就越大。

这里有个题目，对付有同等性预期的机遇，资金是急不行耐的，碳中和是个长达几十年的主题，但资金急于兑现收益，投资者不行能真等几十年，以是，持续上涨的价值在需求端是不绝透支将来的。

需求端不绝透支将来，供应端的变革就很是重要了，只要供应是确定性紧缺的，讲弘大的恒久涨价叙事市场还能信。可一旦供应端缩短的逻辑支撑不住了，价值下跌的压力就很是大了。

好比说近期大幅下跌的镍，就是由于镍铁—高冰镍—硫酸镍产线买通，硫酸镍质料供给偏紧的逻辑被冲破，而真实的需求只是迟钝上升，但市场对需求预期打得太足，导致镍呈现大幅下跌。

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