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麦趣尔并购疑云：面包公司还是皮包公司？

2018年01月31日

有这样一份重组标的：前半年仅盈利300余万，

有这样一份重组标的：前半年仅盈利300余万，却敢作出2200万的业绩承诺；销售周期短暂的月饼，却承载大份额业绩预期；并购前夕，标的资产突击改制，把过往藏形匿影，董事长夫人闪电增资，借此降低标的估值……

一切安排妥当后，董事长夫人火速抛售半数股份，套现2亿元，留给市场一个巨大疑团。这个故事就发生在不久前麦趣尔(行情002719,诊股)对青岛丹香投资管理有限公司（以下简称“青岛丹香”）的并购重组之中。

上证报记者对青岛丹香进行实地走访，对其盈利数据进行多方分析，发现诸多蹊跷之处。记者又翻阅了公司对监管问询函的回复公告，亦无法解答其业务、财务上的诸多疑点。

麦趣尔为何甘愿为这份“高溢价”资产买单，背后是否还存在更多不为人知的秘密？

突击增资背后的数字游戏

董事长夫人从突击增资到套现2亿元，实际动用的资金又有多少呢？在青岛丹香的股东出资信息中，记者注意到，德硕创业、慧谷投资两位股东均以认缴的方式出资，实缴金额为0。在青岛丹香2017年上半年合并现金流量表中，总计有1.41亿元的资金流入，却有1.31亿元的资金流出。

麦趣尔2017年12月8日公告，公司与青岛丹香签署《股权收购协议》，将以2.19亿元对价购买该公司51%股权，成为其第一大股东，标的资产整体估值为3.9亿元，增值率281%。

根据青岛丹香官方网站介绍，青岛丹香是一家跨地区、多业态、综合性的烘焙食品集团，专注于烘焙行业，坚持稳健经营、持续创新、开放合作。到目前为止，青岛丹香已经形成以蛋糕、现烤面包、中西式点心的生产与销售为主，集尚度、6+N、hahacake等多品牌于一体，店铺达300多家的集团化发展格局。

而在麦趣尔收购前，2017年5月份，潍坊德硕创业服务中心（以下简称“德硕创业”）以及潍坊慧谷投资管理中心（以下简称“慧谷投资”）突然对青岛丹香进行大手笔增资，青岛丹香注册资本金由1000万增至1亿元。其中德硕创业作为员工持股平台，以一倍溢价增资青岛丹香，出资2000万，持有其10%股权（其中1000万元计入注册资本，1000万元计入资本公积），慧谷投资则以8000万平价增资青岛丹香，持有其80%股权。

“这次增资相当于将青岛丹香账面资产规模放大了10倍。”沪上某私募人士分析认为，为了通过监管部门审核，这也是并购中常用的手法，标的的溢价率会因此大幅降低，但目前的281%依然很高。对于高溢价的问题，深交所也曾专门对麦趣尔方面发出问询。

记者再查阅慧谷投资企业信息，该公司出资人共两位，分别为王树斋、张彩虹，其中王树斋为青岛丹香实际控制人，二人为夫妻关系，张彩虹出资比例99.9%。

麦趣尔本次的交易对手正是慧谷投资，仅仅半年，董事长夫人便火速将青岛丹香51%股权倒手，套现超过2亿元，如此高效率的赚钱速度，不得不让人为之一叹。

除了突击入股外，这份收购计划，实际上早在2016年9月份就有股友在麦趣尔股吧中完成了“预披露”。该股友透露，麦趣尔将以8亿元收购青岛丹香51%股份，虽然价格上与最终数据稍有出入，但股权比例上却惊人一致。截至记者发稿前夕，该贴已经有8157人次阅读。

再深入看，董事长夫人从突击增资到套现2亿元，实际动用的资金又有多少呢？在青岛丹香的股东出资信息中，记者注意到，德硕创业、慧谷投资两位股东均以认缴的方式出资，实缴金额为0。

那么是否存在青岛丹香后续补缴注册资本金的可能？记者随后又查阅青岛丹香2017年上半年财务报表，在合并现金流量表中，筹资活动产生的现金流量一栏中确实存在吸收投资的1亿元现金流入，此外还有4187.80万元的关联方借款，总计有1.41亿元的资金流入。但在支付其他与筹资活动有关的现金一栏中又出现1.31亿元的资金流出，财报附注中标明该款项用途为支付关联方借款。

青岛丹香报告期内产生的现金流量绝大部分份额都来源于此，一来一往，公司账上的现金就不见了。期末公司账上货币资金仅剩369.19万元。2016年，公司期末现金更是仅有寥寥35万元。

青岛丹香增资扩股或是一场数字游戏，资金游走一番后便从公司体内流出，其用途无法达到麦趣尔收购公告中所言，引入新股东是为购入设备、偿还债务、增加流动资金所用。

招商加盟会夸大其词

不考虑折旧等损耗问题，加盟商真实投资回报期最少将在5年左右，这与青岛丹香工作人员所说的回报周期相差近一倍。即便按照工作人员所说单店盈利能力较强的门店来算（日营业额1万元左右），在不考虑折旧等因素的情况下，投资回报期也仅勉强达到工作人员所说的时长。

据记者调查，青岛丹香主要是以收取加盟门店销售货款及加盟门店持续加盟服务费创造营收。根据1月26日公告，青岛丹香2017年4月份完成店面改制，将王树斋名下240家个体户门店改制为238家加盟店和2家直营店，青岛丹香2017年4月份之前的财务数据也因此藏匿起来。

记者辗转联系到日前参加了青岛丹香食品加盟会的某意向加盟商，该人士对上证报记者详细阐述了加盟会的整个过程。按照青岛丹香现场工作人员说法，不算房租的情况下，普通单店加盟初期费用大约在50万，投资回报期大约在2.5年到3年。总体费用包括加盟费8万、保证金5万、库存3万、装修费用15万、固定资产投资15万、培训费1.5万、市场评估费1.5至2万，第一次签约期5年。

签约期间、青岛丹香将负责整体店面的运营与维护，加盟商除房租及员工宿舍等费用外，无需额外支出。青岛丹香将按照店面每年营业额的12%对加盟商进行分红，每年一次。记者以招商会中单店每日最低标准，日平均营业额5500元为计量口径进行测算，每年营业额将达到200万，加盟商将获得每年不低于24万元的分红，除去青岛丹香方面统计的平均员工宿舍及房屋租金15万外，加盟商每年获取的净利润大约在10万元上下。不考虑折旧等损耗问题，加盟商真实投资回报期最少将在5年左右，这与青岛丹香工作人员所说的回报周期相差了近一倍。

即便按照工作人员所说单店盈利能力较强的门店来算（日营业额1万元左右），在不考虑折旧等因素的情况下，投资回报期也仅勉强达到工作人员所说的时长。

“我总觉着有点微商的感觉。”前述意向加盟商向记者感叹道。“青岛丹香这边工作人员在加盟会期间着重问了我们自身资源优势，让我们在月饼这种节日食品上多做文章，在节日前夕开发身边大客户资源或者发展二级代理，想深入了解下的时候，公司人员说暂时保密，等日后准备签订正式合同的时候再详谈。”

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