海通姜超：补库存是近期中国经济企稳的重要原因

（原标题：补库存进行时——实体经济观察2017年第2期）

16年经济平稳收官，下游需求改善、政策利好、基数偏低等多重因素叠加，令16年工程机械、重卡销售表现抢眼。17年1月经济开局良好，从终端需求看，地产销量降幅收窄，从工业生产看，发电耗煤增速回升。考虑到今年春节早于去年，从而易对同比增速形成干扰，以及旬度数据波动较大，反弹的持续性仍待观察。

补库存是近期中国经济企稳的重要原因。从中观行业看，当前补库存正在自下而上传导。下游行业中，地产仍待去化，汽车、家电较早开始补库存。随着前期下游需求回暖向中游传导，中游行业中整体呈现为去库存将尽、补库存启动的迹象。而上游行业则有所分化，煤炭仍在回补，有色短期内有去有补、长期仍待去化。

价格：11月70城房价环比增速大幅回落，上周国内生产资料价格普遍回落。

需求：下游地产、乘用车、家电走弱，纺织服装尚可，批零改善，文体娱乐仍弱。中游钢铁、水泥、化工走弱，重卡、机械仍强。上游煤炭走弱，有色弱，交运仍弱。

库存：下游地产平，乘用车降，家电、纺织服装仍低。中游钢铁、化工回补，水泥去化。上游煤炭回补，有色有去有补。

下游行业：

地产：1月上旬地产销量降幅收窄，上周土地成交季节性下滑。1月上旬40城、26城地产销量同比增速分别为-4.1%、-11.4%，均较12月下旬降幅收窄，这与近期限购限贷政策继续落实、部分城市加强调控并不匹配。虽然16年同期基数并不低，但15年同期基数非常低，26城销量增速从14年12月下旬的47.8%骤降至15年1月上旬的-4.4%，这意味着，销量增速回升与基数效应有关，或难持续。元旦假期刚过，又逢春节假期临近，上周土地成交惨淡。

乘用车：12月乘用车产销量增速均回落，价格小升优惠略降。12月中汽协乘用车销量同比增速腰斩至9.4%，产量增速回落至13.9%。12月乘联会狭义乘用车销量同比增速18.4%，产量增速13.6%，均回落。12月各口径下乘用车产、销量增速均较11月回落。销售中批发、零售增速也都较11月回落，且逐周下滑，最后一周批发销量增速转负，零售销量增速归零。优惠减弱叠加高基数令需求增速继续放缓。而从价格看，随着终端优惠力度继续下降，成交价格有所回升。17年小排量车购置税优惠力度减半，乘用车产销增速回落几成定局。

家电：12月50家家电零售增速转负，三大白电线下零售走弱。12月50家家电类零售额同比增速大跌并转负，从高频数据看，三大白电线下零售增速也是逐周下滑。究其缘由，一是与14年同期基数较高有关；二是16年6月地产需求走弱，而家电作为地产后周期行业，12月需求也跟随回落，但考虑到16年3季度地产销量增速再度反弹，17年1季度家电需求有望再度改善。

纺织服装：12月50家服装零售同比正增长，年度增速略回升。12月50家零售服装类零售额同比正增长，全年增速较15年微幅回升、由负转正。回顾16年，纺织服装行业需求分化：受出口改善带动，4季度以来纺织业价格、厂家收入均回升；服装业虽然零售增速震荡上行，但厂家收入增速在年初因低基数短暂冲高后，下半年整体表现平淡，低位震荡。

商贸零售：12月50家零售增速反弹，食品、家电成主要拖累。12月50家零售增速反弹，指向12月消费需求有望改善。虽然食品、家电分项增速下滑转负，但服装、化妆品、日用品、金银珠宝均保持正增长，从而整体增速仍在回升。但上半年需求整体偏低迷，拖累较大，使得16年各月50家零售增速虽震荡回升，但全年增速仍较15年跌幅略扩大。

文体娱乐：上周电影票房、观影人次同比、环比继续负增。16年电影市场惨淡收官，全年票房增速仅3.7%。而缺乏高质量影片令17年第一周电影市场延续低迷，票房及观影人次虽环比降幅收窄，但同比跌幅扩大。国产片质量不佳仍需引进片救场，上周《星球大战外传：侠盗一号》票房2.11亿，暂列第一，且为仅有的一部票房过亿电影。

中游行业：

钢铁：上周钢价继续回落，12月粗钢产量、库存同比均上升。上周钢价继续回落，指向供需格局继续恶化。钢材社会库存继续加速回补，指向需求继续走弱。而高炉开工率虽继续下滑，但同比增速持续回升，叠加去年同期基数较低，12月粗钢产量增速继续回升，指向供给仍在扩张。12月钢企库存继续回升，但供给扩张、需求转弱意味着主动补库存已步入尾声，价格拐点也已出现，钢铁行业即将迎来被动补库存。

水泥：上周高标水泥价格环比微降，库容比再创同期新低。上周全国水泥价格环比继续走低。元旦过后，南方市场多地迎来雨水天气，加之春节临近，下游需求有所减弱，企业发货量环比下降10%，得益于前期库存水平偏低，大部分地区价格继续在高位保持稳定，仅局部市场继续小幅下滑。部分省份已开始陆续执行停窑检修或错峰生产，进入中旬后，随着需求减弱，停产生产线数量也将不断增加，库存有望维持相对偏低水平。

化工：上周PTA产业链价格全线回落，库存平中有升。上周PTA产业链产品价格全线回落，春节假期临近导致下游织造需求走弱，而上游油价维持震荡，令PTA产业链产品价格由升转降。上周PTA产业链负荷率有升有降，整体处在历年同期中等偏高水平，而库存天数则是平中有升，在历年同期中仍处偏低水平。当前化纤行业或已处在被动去库存末期。

重卡：12月重卡销量同比增速回落，环比创下历年同期新低。治超政策持续推行令11月重卡销量“狂飙”至8.8万辆，但12月销量仅7.6万辆，低于预期。而各家重卡及发动机企业生产仍供不应求，说明需求并未回落。不少企业把新车开票延迟至17年1季度，说明销量回落或缘于16年需求火爆，一些企业选择留点“余粮”给来年。

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