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司2021/0206/18684.html">债券2021年跟踪评级陈诉
CSCI Pengyuan Credit Rating Report
              技能领先，处事环球，让评级彰显代价
                                                                          中鹏信评【2021】跟踪第【476】号 01
评级功效                                      评级概念
                                          ?     天创时尚股份有限公司（以下简称“公司”或“天创时尚”，股票
                      本次          前次
                                                代码：603608.SH）及其 2020 年 6 月刊行的可转换公司债券（以下简
主体名誉品级                 AA          AA           称“本期债券”）的 2021 年跟踪评级功效为：本期债券名誉品级维
评级瞻望                  不变          不变            持为 AA，刊行主体恒久名誉品级维持为 AA，评级瞻望维持为稳
债券名誉品级                 AA          AA           定。
评级日期            2021-06-24   2020-08-21   ?     该评级功效是思量到公司鞋类品牌具有必然的知名度，鞋品产销匹
                                                配较好，时尚鞋履营业收入及贩卖回款保持不变，债务压力较轻。
                                                同时中证鹏元也存眷到公司商誉减值较大腐蚀了利润，直营门店数
                                                量缩减，线下渠道收入继承降落，存货仍存在必然减值风险等风险
                                                身分。
债券轮廓                                      将来瞻望
                                          ?     思量到公司传统上风营业时尚鞋履营业仍保持必然竞争上风，业务
债券简称：天创转债
                                                收入和策划现金流有望保持不变，且 2020 年已对商誉计提大额减值
债券剩余局限：6 亿元                                     筹备，风险有所出清。综合思量，中证鹏元给以公司不变的名誉评
债券到期日期：2026-06-24                               级瞻望。
送还方法：对未转股的债券每年付息一
次，到期偿还本金和最后一年利钱，附
债券赎回及回售条款
                                          公司首要财政数据及指标（单元：亿元）
                                              项目               2021.3      2020      2019      2018
                                              总资产               26.48      26.91     26.61     27.13
                                              归母全部者权益           17.32      17.06     21.52     21.54
                                              总债务                5.55       5.53      1.08      0.00
                                              业务收入               4.65      18.78     20.89     20.52
                                              净利润                0.26      -4.60      2.08      2.45
                                              策划勾当现金流净额          -0.25      2.42      3.36      3.04
                                              贩卖毛利率            56.32%    60.08%    54.24%    56.01%
接洽方法                                          EBITDA 利润率            --   10.76%    17.63%    18.50%
                                              总资产回报率                --   -17.30%   10.40%    11.60%
项目认真人：胡长森                                     资产欠债率            34.03%    36.07%    18.36%    19.89%
huchs@cspengyuan.com                          净债务/EBITDA            --     -1.82     -0.94     -1.16
                                              EBITDA 利钱保障倍数         --     14.32     99.23    210.30
                                              总债务/总成本          24.10%    24.31%     5.59%     0.00%
项目构成员：马琳丽
                                              FFO/净债务               --   -16.71%   -50.46%   -40.84%
mall@cspengyuan.com
                                              速动比率               3.68       3.04      1.96      1.77
                                              现金短期债务比           18.58      17.59      7.26        --
接洽电话：0755-82872897                        资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表

上风
?    公司品牌具有必然的知名度，鞋品产销匹配环境较好。公司旗下策划的鞋类品牌包罗 KISSCAT、ZsaZsaZsu、
     tigrisso 和 KissKitty 等自有品牌，并署理西班牙品牌 Patricia，具有必然的品牌知名度。公司接纳“订单+猜测”的生
     产模式组织出产，并采纳自主出产与外协出产相团结的方法公道调配产能，2020 年产销率仍维持在较高程度。
?    公司时尚鞋履营业收入及贩卖回款保持不变，债务压力较轻。2020 年公司鞋品收入 16.34 亿元，在疫情影响下根基
     持平上年，示意较好；同时贩卖回款不变，2020 年公司策划勾当现金流仍保持净流入。2021 年 3 月末，公司欠债水
     平仍较低，有息债务局限较小，现金短期债务较量高，债务压力较轻。
存眷
?    商誉减值较大，2020 年公司业务利润大幅吃亏，移动互联网营销营业增添如故乏力。2020 年公司对收购北京小子科
     技有限公司（以下简称“小子科技”）100%股权而发生的商誉计提减值筹备 5.35 亿元，并计入公司 2020 年损益。
     受此影响公司 2020 年净利润大幅吃亏 4.60 亿元，商誉减值较洪流平腐蚀了公司利润。2021 年一季度，公司实现营
     业收入 4.65 亿元，同比增添 25.58%，实现净利润 2,584.20 万元，扭亏为盈；但一季度公司移动互联网营销营业收入
     同比仍降落 0.26%，毛利率降幅明显，整体来看，小子科技的营业增添如故乏力。
?    公司线下门店数目缩减，线下渠道收入继承降落。公司产物线下贩卖占较量大且以直营为主，海内终端贩卖乏力对
     公司线下贩卖攻击较大，2020 年公司封锁门店数目仍较多，门店净镌汰 303 家；2020 年公司线下渠道收入同比继承
     降落，个中加盟渠道降落较为明明。
?    应收账款及存货对公司资金形成必然占用，存货存在减价风险。制止 2020 年尾，公司应收账款及存货局限较大，对
     公司资金形成必然占用；现阶段中端品牌市场竞争压力较大，公司品牌产物存在必然的贩卖压力，将来仍需存眷公
     司库存商品周转及减价风险。
本次评级合用评级要领和模子
    评级要领/模子名称                                                          版本号
    工商企业通用名誉评级要领和模子                                         cspy_ffmx_2021V1.0
    外部非凡支持评价要领                                                 cspy_ff_2019V1.0
注：上述评级要领和模子已披露于中证鹏元官方网站

       一、跟踪评级缘故起因
     按照禁锢部分划定及中证鹏元关于本期债券的跟踪评级布置，在首次评级竣事后，将在受评债券存
续时代每年举办一次按期跟踪评级。
       二、本期债券召募资金行使环境
     公司于2020年6月刊行6年期可转换公司债券“天创转债”，召募资金6.00亿元。本期债券召募资金
拟5.20亿元用于智能制造基地建树项目，0.80亿元用于增补活动资金，按照公司宣布的《天创时尚股份
有限公司关于2020年度召募资金存放与行使环境的专项陈诉》披露，制止2020年尾，公司累计投入行使
召募资金3.58亿元，尚未行使召募资金2.33亿元，召募专户余额0.36亿元 1。
       三、刊行主体轮廓
股本增进至428,907,027股。
     制止2021年3月末，公司总股本为428,907,027股，平潭禾天股权投资合资企业（平凡合资）（以下
简称“平潭禾天”）及高创有限公司持股比例别离为20.71%和16.27%，梁耀华和李林还别离直接持有
公司0.01%和1.73%的股份，二人合计直接和间接配合节制公司38.72%的股份，为公司的现实节制人 2。
制止2021年3月末，公司前十大股东持股环境见表1。
     制止2021年5月6日，平潭禾天的股份质押数目为30,320,000股，占其所持公司股份的34.13%，占公
司总股本的7.07%。
表1 制止2021年3月末公司前十大股东持股环境（单元：股）
     序号                                     股东   持股数目          持股比例
    与尚未行使的召募资金余额的差额 1.96 亿元，系公司行使闲置召募资金购置保本型理工业品 2.00 亿元，扣减收到已结
算的理工业品投资收益 6.44 万元、公司其他账户代垫的刊行用度 275.49 万元、及召募资金账户收到的利钱 75.34 万元。
议》，并于 2016 年 12 月 7 日按照协议约定续期，有用期为 5 年，为同等行感人。

资料来历：公司 2021 年一季报，中证鹏元清算
公司纳入归并范畴的子公司为28家，详见附录四。
  表2 跟踪期内公司归并报表范畴变革环境（单元：万元）
 子公司名称                          持股比例        注册成本                     归并方法
 广州接吻猫科技有限公司                        100%      1,000.00               新设
 广州天创智造科技有限公司                       100%      1,000.00               新设
 霍尔果斯思义收集科技有限公司                     100%      100.00                 新设
资料来历：公司 2020 年年报，中证鹏元清算
       四、运营情形
     海内经济增速在低基数下慢慢回升，有望发动 2021 年打扮家纺斲丧需求边际一连改进，但环球经
济增速放缓的恒久趋势仍未改变，行业恒久增添压力仍较大
     海内疫情获得较好节制，斲丧信念慢慢加强，海内斲丧市场边际回暖。2020 年社会斲丧品零售总额
整年累计增速为-3.9%，但逐月来看，自 2020 年 8 月开始，其增速开始回正并一连改进；2021 年 1-3 月，
世界社会斲丧品零售总额 105,221.0 亿元，同比增添 33.9%。细分来看，打扮鞋帽针纺织品类零售额增速
回暖环境更为明明，2021 年 1-3 月，打扮鞋帽、针纺织品类社零售总额为 3,401.0 亿元，同比增添 54.2%，
与 2019 年 1-3 月累计值（3,422.6 亿元）根基持平。
 图 1 社零增速一连回升                           图 2 打扮鞋帽针纺织品类零售额增速边际规复
 资料来历：Wind，中证鹏元清算                       资料来历：Wind，中证鹏元清算
     短期来看，针对疫情，海内已经有较好的应急防控法子，能在短时刻内节制突发疫情的扩散撒播，
且跟着疫苗接种的不变推进，内需根基规复如前。2021 年 4 月，国际钱币基金组织宣布了最新的《天下
      ，陈诉中估量 2021 年环球 GDP 增添率为 6.0%，2022 年为 4.4%；中国经济将增添 8.4%，
经济瞻望陈诉》

际改进；但恒久来看，环球宏观经济增速放缓的恒久趋势仍然存在，且海外疫情尚未完全获得节制，外
需规复尚需一段时日，近三年我国打扮鞋帽针纺织品类零售额累计增速整体是降落的，个中 2020 年为-
     从斲丧方法来看，互联网、大数据、物流等行业的敏捷成长敦促了人们斲丧方法的改变，疫情防控
政策的实验更是敦促了线上斲丧额快速增添，种种电商直播、短视频营销平台顺势崛起，越发完美了线
上斲丧体验度，连年实物商品网上零售额占社会斲丧品零售总额的比重一连上升，而打扮家纺产物作为
各大直播电商首要营销产物种别之一，自 2011 年来，打扮家纺收集零售额一连增进，且增速均在 15%，
明明高于打扮鞋帽针纺织品类零售额同比增速。2020 年，社会斲丧品零售总额累计值同比增速为负值，
而实物商品网上零售额累计值维持正增添，疫情对线上斲丧的影响小于线下。穿戴类实物商品网上零售
额累计同比增速也明明高于社会斲丧品零售总额同比增速，2021 年 1-3 月，穿戴类实物商品网上零售额
累计同比增速为 39.6%，较同期社会斲丧品零售总额同比增速高 5.7 个百分点，较实物商品网上零售额
同比增速高 13.8 个百分点。
 图 3 打扮家纺收集零售额明显增添             图 4 实物商品网上零售额占比保持增添
 资料来历：Wind，中证鹏元清算              资料来历：Wind，中证鹏元清算
     部门外洋订单转移至海内，敦促我国打扮家纺产物出口一连好转。连年我国打扮及衣着附件出口金
额整体呈下行趋势，2020 年受国表里疫情影响，打扮及衣着附件出口金额为 1,373.82 亿美元，同比降落
规复形势整体较好，但首要打扮出口国印度、孟家拉国疫情仍较为严峻，并在近期公布封城，部门外洋
订单转移至海内，因为疫苗在环球首要国度的供给异常求助，国际需求规复到疫情出息度仍需一段时日，
订单回流征象短期内还会存在，短期内我国打扮家纺产物出口将继承好转，2021 年 1-3 月，我国打扮及
衣着附件出口金额为 332.95 亿美元，同比增添 47.7%，较 2019 年 1-3 月出口额（294.30 亿美元）增添
经济增速还是下行的，且打扮家纺行业向东南亚国度转移的恒久趋势不会变，打扮家纺产物恒久出口压
力仍较大。

    图 5 疫情导致 2020 年打扮出口金额增速继承回落
    资料来历：Wind，中证鹏元清算
域全面经济搭档相关协定》（RCEP），协定的主旨是但愿通过减少关税及非关税壁垒，推进成员国之间
的自由商业，协定的告竣将促进成员国深化相助，实现人力、技能和原原料本钱等资源上风互补，有利
于低落各成员国纺织打扮行业的出产本钱，增进各成员国之间的出口，也有利于增进成员国对非成员国
的出口，我国作为环球最大的纺织打扮出口国，在纺织打扮商业方面与协议涉及的成员国交往亲近，
RCEP 协定的告竣有助于增进我国纺织打扮产物的出口，镌汰商颐魅战对我国纺织打扮出口的倒霉影响。
今朝我国纺织打扮出口的主腹地域为美国、欧盟、日本、韩国、澳大利亚和英国等 6 国，按照海关统计
数据，在 44 个首要出口国度（地域）中，2021 年 1-3 月我国打扮 3出口金额为 1,950.7 亿元，同比增添
别离同比增添 35.72%、28.20%、6.52%、40.29%、40.29%和 33.39%。
     打扮家纺行业牢靠资产投资减速，行业如故面对较大的库存压力
     自 2016 年开始，打扮家纺行业开始去库存，行业牢靠资产投资增速一连下滑，2019 年增速为 1.8%，
显晋升，自下半年开始，海内大部门地域已经根基规复正常的出产，上半年被克制的需求慢慢开释，加
上疫情造成打扮上游企业备货越发审慎，产制品存货增速慢慢回落至客岁同期程度，2020 年为-0.3%；
但从绝对数目来看，制止 2020 年尾纺织打扮、衣饰业产制品存货为 918.5 亿元，如故面对较大的库存压
力。
编的打扮及衣着附件”之和。

 图 6 行业牢靠资产投资增速为负                                    图 7 打扮产制品存货增速一连下调
 资料来历：Wind，中证鹏元清算                                    资料来历：Wind，中证鹏元清算
       五、策划与竞争
     公司首要从事时尚女皮鞋的研发、出产、分销及零售营业，2017 年收购小子科技后新增移动互联网
数字营销营业。鞋品为公司重要收入来历，公司旗下拥有自有品牌 KISSCAT、ZsaZsaZsu、tigrisso、
KissKitty 和 KASMASE，并署理西班牙品牌 Patricia。按品牌分别来看，公司收入首要由自有品牌
KISSCAT 和 tigrisso 孝顺，按渠道分别来看，公司收入首要源于线下门店贩卖。2020 年，公司主营营业
收入为 18.75 亿元，个中鞋品收入 16.34 亿元，略有下滑；互联网数字营销收入 2.06 亿元，降落较多。
毛利率方面，2020 年，公司主营营业毛利率为 60.14%，个中鞋品毛利率有所进步，但互联网数字营销
营业毛利率的降落幅度较大。
元，增添 30.22%，数字营销 5,782.79 万元，降落 0.26%；主营营业毛利率 56.40%，同比小幅降落，系
一方面公司鞋、包及其他类毛利率微幅降落，另一方面数字营销营业毛利率较 2020 年进一步降落至
表3 公司主营营业收入组成及毛利率环境（单元：万元）
     项目                2021 年 1-3 月                   2020 年                    2019 年
                     金额          毛利率           金额              毛利率       金额              毛利率
      鞋              40,097.89        62.62%   163,440.63       64.64%   165,456.08       58.38%
  互联网数字
    营销
   包及其他                498.91         38.20%     3,423.10       57.51%     5,259.51       49.75%
     合计              46,379.59        56.40%   187,482.90       60.14%   208,574.78       54.30%
资料来历：公司提供
     公司自有品牌具有必然知名度，并采纳自主与外协出产相团结的方法公道调配鞋品产能，产销匹
配环境较好
     公司是海内产销局限大、产物种类多、品牌矩阵定位差别化、整体配售手段强的中高端时尚女鞋产

业链一体化运营企业之一。今朝公司策划品牌首要包罗自有品牌KISSCAT、ZsaZsaZsu、tigrisso、
KissKitty、KASMASE及署理品牌Patricia，公司Patricia品牌署理属于买断贩卖，产物均从西班牙入口。
     公司出产策划模式如下：接纳“订单+猜测”的出产模式组织出产，并采纳自主出产与外协出产相
团结的方法公道调配产能。公司出产基职位于广州市南沙区东涌镇，今朝女鞋的自有年产能约为250万
双，受限于产能阶段性不敷，公司部门产物委托外协厂商出产完成，委外加工由公司提供原原料并付出
加工费，外协厂商仅代为加工，今朝公司有牢靠的几家委外加工供给商，因为今朝的委外加工供给商较
为牢靠，故对外协产物具有必然水平的质量把控手段。从产销匹配环境来看，公司首要按照市场需求及
订单环境组织出产，2020年公司鞋品产销率105.63%，产销率仍维持在较高程度。
表4 公司鞋品产销环境（单元：万双）
                     项目                     2020 年                             2019 年
 产量                                                     357.75                           431.87
 销量                                                     377.88                           429.63
 产销率                                                   105.63%                          99.48%
注：表中产量包罗外协产量。
资料来历：公司提供
     公司产物线下贩卖占较量大，2020年线下门店数目继承缩减，鞋品线下渠道收入降落较为明明
     公司终端贩卖的品牌产物依赖直营渠道、加盟商渠道及电商平台举办贩卖，2020年公司通过上述渠
道实现的贩卖收入别离为10.82亿元、1.21亿元和4.66亿元，个中直营渠道贩卖占比大。直营渠道贩卖毛
利率较高，2020年为69.16%，同比晋升幅度较大，系应用新收入准则，按照终端斲丧者付出价款的总额
确以为收入，毛利率及贩卖用度率同步有所晋升。
     另外，连年公司电商渠道收入孝顺不绝晋升，2020年公司电商渠道收入4.66亿元，同比增添33.87%；
但与此同时，直营及加盟店渠道的收入同比均有所下滑，出格是加盟店同比下滑31.50%，降幅较为明明。
表5 公司门店及电商贩卖环境（单元：万元）
        项目
                          金额               毛利率                   金额                毛利率
 直营店                       108,236.97         69.16%              118,315.49            60.51%
 加盟店                        12,073.10         43.98%               17,624.31            45.88%
 电商渠道                       46,553.66         58.97%               34,775.78            56.16%
 合计                        166,863.73         64.49%              170,715.59            58.11%
资料来历：公司提供
     公司直营店由公司自行租赁或购置策划园地，其货物、资金和职员由公司本部同一调配，直营客户
首要包罗天虹、百盛、万达等百货阛阓。加盟店方面，公司凡是授权加盟商在特定地区内贩卖公司旗下
品牌的女鞋产物，公司首要通过向加盟商贩卖货物实现贩卖收入，加盟商多为地区内的商贸公司，公司
与加盟商签署加盟条约，加盟商认真专卖店开设并举办策划打点，为担保品牌形象同等性，加盟商需根

据公司要求对店面铺排举办部署等。公司与加盟商的加盟条约凡是每年签署一次，并采纳配合拟定年度
贩卖打算及贩卖指标的打点方法，在加盟条约中约定年度/季度贩卖方针，加盟商以季候分别，分4批次
向公司订货，订货时付出30%货款，余款于后期分批提货前付出。加盟店的库存由加盟商自行处理。
表6 公司门店环境统计（单元：家）
            品牌           范例
                               期末数             新增        封锁         期末数          新增          封锁
                       直营店          463         3             126     586             49      123
 KISSCAT
                       加盟店          318         29             60     349             34       32
                       直营店           97         3              25     119             14       32
 ZsaZsaZsu
                       加盟店           11         1              0       10             3        2
                       直营店          257         12             59     304             31       53
 tigrisso
                       加盟店           95         12             24     107             21       15
                       直营店           66         11             67     122             17       85
 KissKitty
                       加盟店           38         4              9       43             8        30
                       直营店           57         3              8       62             9        11
 其他品牌
                       加盟店           26         0              3       29             4        1
                 直营店合计              940         32            285    1,193        120         304
                 加盟店合计              488         46             96     538             70       80
                  合计               1,428        78            381    1,731        190         384
资料来历：公司提供
     因终端斲丧需求乏力，海内女鞋品牌浩瀚，加之海外品牌攻击，连年来署理商渠道策划压力较大。
公司在直营渠道打点方面拥有必然的资源整合手段与本钱节制上风，连年来在优化直营店肆的同时，也
将部门加盟店肆转为直营店肆打点。可是2020年受疫情对线下实体零售店肆攻击庞大，各大阛阓、购物
中心以及街店等人流量大幅镌汰乃至闭店。2020年公司封锁店肆数目381家，个中直营店285家，加盟店
较大，公司品牌产物存在必然的贩卖压力，估量公司直营及加盟渠道的贩卖压力依然较大。
     从品牌来看，因为KISSCAT和tigrisso为公司主打品牌，2020年尾上述品牌门店数目占比别离达
高。
表7 公司各品牌产物收入及红利环境（单元：万元）
             项目
                              金额               毛利率                  金额                 毛利率
 KISSCAT                       72,252.70             63.43%          79,324.81             57.05%
 tigrisso                      49,396.30             64.38%          45,516.09             59.52%
 KissKitty                     13,462.61             58.37%          15,843.34             53.87%

 ZsaZsaZsu                    20,775.53   70.15%           17,831.12   61.72%
 其他品牌                         10,976.59   68.80%           12,200.23   60.05%
 合计                          166,863.73   64.49%         170,715.59    58.11%
资料来历：公司提供
     电商渠道方面，今朝公司相助的首要有唯品会、天猫、淘宝等电商平台，营业模式分为直销和代销，
代销模式下（以唯品会为代表），公司与电商平台直接举办结算，由电商平台付出回款；直销模式下
（以天猫为代表），公司向电商平台付出必然署理费并借助电商平台向终端用户出售产物，由斲丧者支
付回款，结算周期以客户收货后7天结算为主。电商渠道的库存由公司举办处理。连年因为电商渠道销
售比例的进步，且电商渠道贩卖回款较传统的百货阛阓快，公司应收账款整体周转服从有所进步。2020
年为应对疫情影响，公司增进了对线上营业的拓展，2020年公司电商渠道收入4.66亿元，同比增添
     首要客户贩卖方面，连年公司前五大客户多为百货阛阓及电商类客户，2020年公司对前五大客户的
贩卖金额为3.55亿元，占比18.92%，根基保持不变。从客户组成来看，也根基保持不变，唯品会（中国）
有限公司仍为公司第一大客户。
表8 公司前五名客户贩卖环境（万元）
    年度         序号            客户                贩卖金额             占主营营业收入比重
                           合计                      35,480.48           18.92%
                           合计                      34,431.47           16.51%
资料来历：公司提供，中证鹏元清算
     公司库存商品首要由直营及电商渠道的库存组成，连年跟着上述渠道贩卖收入占比的晋升，公司库
存仍维持必然局限，2020年存货-库存商品期末余额为3.72亿元；从库龄来看，以1年以内为主，占比为
售计策，预计可变现净值并计提减价筹备，2020年尾公司已累计计提库存商品减价筹备2,191.65万元。
但总体来看，因为现阶段中端品牌市场竞争压力较大，公司品牌产物存在必然的贩卖压力，将来仍需关
注公司库存商品周转及减价风险。

表9 公司鞋品库存环境
                     项目                            2020 年                        2019 年
    库存量（万双）                                                   215.02                        235.16
    存货-库存商品期末余额（万元）                                         37,221.23                     41,649.55
资料来历：公司提供
价值的颠簸环境
     公司首要策划女鞋产物，连年业务本钱中，除外协本钱外，原原料本钱占有必然比例。公司女鞋所
耗用原料首要为皮料、鞋底、里布及五金配件等，个中皮料为首要原原料，并以牛皮居多。
     原原料采购打点方面，公司接纳“订单+猜测”的采购模式，贩卖部分按照猜测及订单拟定出产计
划，出产部分依据出产打算以及样板的产物物料耗用表，计较出质料淹灭，团结质料库存拟定原原料采
购请购单，向采购部分提交采购申请，采购部分据此布置采购。
里料；帮助原料占比约57%。采购价值方面，2020年公司面料采购单价有所降落，里料略有上涨。将来
仍需存眷原原料价值颠簸环境及也许对公司本钱带来的影响。
表10 公司首要原原料的采购价值变换趋势（单元：元/尺）
         项目
                          单价               增减                  单价                    增减
    面料                         20.58            -13.13%                 23.69             -13.22%
    里料                          5.20             4.63%                   4.97              -9.14%
注：因为公司面料、里料的品种较多，且怀抱单元包罗米、尺等，难以同一，因此面料以牛皮为代表原料、里料以猪皮
为代表原料反应价值趋势，牛皮占面料采购金额的比重约 50%，猪皮占里料采购金额比重约 50%。
资料来历：公司提供
     公司原原料采购渠道为以海内供给商采买为主，采购质量由采购部分严酷把控。从供给商来看，近
年公司前五大供给商占比不高，供给商较为分手。公司可对首要供给商享受必然的应付款账期，凡是在
     公司对溢价收购小子科技的商誉计提大额减值，较大腐蚀了公司利润
樟树市云众投资打点中心（有限合资）等刊行股份购置资产并召募配套资金的批复》（证监容许
[2017]1950号）许诺，公司以刊行股份及付出现金方法收购小子科技100%股权 4。本次重大资产重组事
项形成商誉6.13亿元。公司于2020年对上述商誉计提减值筹备5.35亿元。
数据为准）金额不低于 6,500 万元、8,450 万元、10,985 万元，三年累计理睬净利润不低于 25,935 万元。2017-2019 年小
子科技业绩理睬均已完成。

     上下流市场同时挤压，互联网告白行业去中间化加剧，致使小子科技2020年业务收入局限及净利润
程度降落幅度较大。同时因外部整体行业变革加剧、自身营业调解与营业开辟尚未到位，预期将来小子
科技原策划营业增添乏力，因此存在减值迹象。
     公司以2020年12月31日为基准日对收购小子科技股权而形成的商誉举办了减值测试。团结现实环境，
公司确定了小子科技与商誉相干的资产组包括归属于资产组的商誉、营运资金、牢靠资产、无形资产及
恒久待摊用度。可回收金额按照资产的公允代价减行止理用度后的净额与资产估量将来现金流量的现值
两者之间较高者确定。按照中铭国际出具的《资产评估陈诉》（中铭评报字[2021]第6014号），经测试，
小子科技包括商誉的资产组可收回金额为1.29亿元，低于账面代价6.63亿元，应确认商誉减值丧失5.35
亿元，并计入公司2020年损益。本次计提商誉减值筹备后，小子科技商誉期末余额为7,850.35万元。
营业收入同比仍降落0.26%，毛利率降幅明显，整体来看，小子科技的移动互联网营销营业增添如故乏
力，将来若小子科技的营业未能顺遂实现转型，策划业绩无明明晋升，则公司的商誉存在进一步减值风
险。
表11 小子科技首要财政数据（单元：万元）
                 项目        2020年               2019 年
 资产总额                              23,853.43            25,179.39
 欠债总额                              12,810.85             6,278.98
 全部者权益                             11,042.57            18,900.41
 业务收入                              20,813.83            37,859.20
 业务利润                               2,230.91            11,212.64
 净利润                                2,142.16            11,373.11
 策划勾当现金净流量                          1,000.26            12,855.70
资料来历：公司提供，中证鹏元清算
       六、财政说明
      财政说明基本声名
     以下说明基于公司提供的经普华永道中天管帐师事宜所（非凡平凡合资）审计并出具尺度无保存意
见的2019-2020年审计陈诉及未经审计的2021年1-3月财政报表，陈诉均接纳新管帐准则体例。另外按照
《企业管帐准则》划定，经公司相干部分对牢靠资产的现实状况举办复核测评，抉择对部门牢靠资产残
值率举办调解，详细调解如下：调解前牢靠资产的净残值率为10%，调解后牢靠资产的净残值率为5%。
本次牢靠资产残值率调解日期从2021年1月1日起开始执行。
围的子公司为28家，详见附录四。

      资产布局与质量
     公司存货对资金形成必然占用，需存眷存货减价风险，同时对并购形成的大额商誉计提减值后，
非活动资产有所降落
金融资产5.13亿元，首要是购置的理财及股票投资、债券和基金等产物。2020年尾公司应收账款2.24亿
元，首要是应收阛阓及电商等客户货款，账龄齐集在6个月以内。2020年尾公司存货代价为3.92亿元，
占总资产的比重为14.57%，存货中库存商品账面代价占比89.31%，2020年公司对库存商品计提减价准
备2,476.62万元，昔时转回或转销3,218.76万元，期末减价筹备余额2,191.65万元。因为现阶段中端品牌
市场竞争压力较大，公司品牌产物存在必然的贩卖压力，且叠加疫情对实体零售的攻击，公司线下渠道
贩卖面对较大压力，将来仍需存眷公司库存商品周转及减价风险。
首要为万洲家产园一期工程2.60亿元，该项目为本期债券募投项目，昔时新增投资0.99亿元。公司商誉
首要系并购小子科技100%股权发生，2020年计提减值筹备5.35亿元后，小子科技商誉期末余额为
表12 公司首要资产组成环境（单元：亿元）
 项目
                       金额            占比     金额        占比      金额        占比
 钱币资金                   4.16       15.73%    4.53    16.82%    4.62    17.37%
 买卖营业性金融资产                5.42       20.48%    5.13    19.06%    0.40     1.51%
 应收账款                   2.16        8.17%    2.24     8.34%    2.60     9.77%
 存货                     3.84       14.49%    3.92    14.57%    4.25    15.97%
 活动资产合计                17.32       65.40%   17.97   66.79%    12.83   48.20%
 牢靠资产                   3.25       12.27%    3.29    12.24%    3.66    13.74%
 在建工程                   2.73       10.30%    2.61     9.68%    1.63     6.11%
 商誉                     0.79        2.96%    0.79     2.92%    6.13    23.05%
 非活动资产合计                9.16       34.60%    8.94   33.21%    13.78   51.80%
 资产总计                  26.48      100.00%   26.91   100.00%   26.61   100.00%
资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表
      红利手段
     因为对小子科技商誉计提大额减值，公司2020年净利润大幅吃亏，2021年一季度扭亏为盈
     公司首要从事女鞋开拓、出产及贩卖，拥有品牌较多且具有必然的知名度，成长较为不变。2020年，
公司主营营业收入为18.75亿元，个中鞋品收入16.34亿元，略有下滑；互联网数字营销收入2.06亿元，

降落较多。
        红利手段方面，2020年公司主营营业毛利率为60.14%，个中鞋品毛利率有所进步，但互联网数字营
销营业毛利率的降落幅度较大。用度方面，公司应用新收入准则，按照终端斲丧者付出价款的总额确认
为收入，将百货阛阓的扣点确以为用度导致贩卖用度增进。资产减值方面，因为对小子科技商誉计提大
额减值，公司净利润大幅吃亏。EBITDA利润率及总资产回报率指标来看，2020年亦大幅低落。
同比增添30.22%，移动互联网营销营业同比降落0.26%，小子科技的移动互联网营销营业增添如故乏力；
实现净利润2,584.20万元，公司归并净利润与客岁同期、及与2020年度对比实现了扭亏为盈。
 图 10 公司收入及利润环境（单元：亿元）                              图 11 公司红利手段指标环境（单元：%）
     业务收入（左）          业务利润（右）       净利润（右）                EBITDA利润率          总资产回报率
   -5                                         -5   -20
 资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的                     资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉
        现金流
        公司整体出产策划较为妥当，营运资金整体保持不变，但2020年公司利润大幅吃亏，FFO为0.62亿
元，同比明显降落。策划勾当现金方面，仍保持净流入，但净流入局限有所镌汰。2021年一季度，公司
策划现金流净流出2,462.49万元。
        投资勾当现金流方面，公司投资勾当现金流入首要源于收回理财本金；投资勾当现金流出首要为购
买理工业品及项目建树所致，2020年公司购置理财、证券投资等现金流出明显增进，且对万洲家产园等
工程项目一连投入，公司投资勾当现金净流出7.20亿元，流出局限有所扩大。公司在建的本期债券募投
项目尚需必然资金，但思量到公司盈余现金较为丰裕，整体可包围投资勾当的现金需求。
        筹资勾当现金流方面，公司筹资勾当现金流出首要为分派股利及债务送还，因为本期债券的刊行，
公司2020年筹资勾当现金流入局限明显增进，筹资勾当现金流泛起净流入4.43亿元。

 图 12 公司现金流布局                                              图 13 公司 EBITDA 和 FFO 环境
        策划净现金流           投资净现金流            筹资净现金流                           EBITDA      FFO
   -2                                                       2       1.79                1.75
   -4
   -6
   -8                                                       0
 资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的                            资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的
        成本布局与偿债手段
        公司财政杠杆较低，债务压力较小
        跟着本期债券的刊行，2021年3月末公司欠债总额明显上升至9.01亿元，公司全部者权益较为不变，
同期末为17.47亿元，产权比率为52%，较2019年尾明显上升，但思量到公司欠债仍处于相对教逑堤度，
全部者权益对欠债的保障水平仍较好。全部者权益组成来看，以成本公积和实劳绩本为主，2021年3月
末占比别离为62%、25%。
 图 14 公司成本布局                                                图 15 2021 年 3 月末公司全部者权益组成
            总欠债          全部者权益              产权比率（右）
                                                                       未分派其他
                                                                           积
 资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021                      资料来历：公司未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表
 年 1-3 月财政报表
原料采购款、告白渠道及鞋品外协出产单元金钱。2020年尾公司其他应付款1.06亿元，首要为应付工程
金钱、条约担保金、店肆装修费等。非活动欠债方面，首要是本期债券4.97亿元，本期债券于2020年6
月24日刊行乐成，第一年票面利率为0.4%，票面利率较低，仍需存眷将来股价下跌等身分致使债券持有
人未举办转股的也许。

表13 公司首要欠债组成环境（单元：亿元）
 项目
                               金额           占比           金额                  占比               金额             占比
 短期借钱                          0.50        5.55%             0.54            5.56%            0.70          14.33%
 应付账款                          1.15       12.73%             1.69           17.43%            1.61          32.91%
 其他应付款                         0.94       10.38%             1.06           10.90%            0.93          19.09%
 活动欠债合计                        3.66       40.62%             4.63          47.69%             4.38         89.70%
 应付债券                          5.03       55.78%             4.97           51.25%            0.00           0.00%
 非活动欠债合计                       5.35       59.38%             5.08          52.31%             0.50         10.30%
 欠债合计                          9.01      100.00%             9.71          100.00%            4.89         100.00%
资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表
     制止2021年3月末，公司总债务为5.55亿元，占欠债的62%。公司债务首要为本期债券。
 图 16 公司债务占欠债比重                                        图 17 公司黑白期债务布局
         总债务         总欠债      总债务/总欠债（右）                            短期债务占比              恒久债务占比
 资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的                      资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的
     从偿债指标来看，2021年3月末，公司资产欠债率为34.03%，因为本期债券的刊行而明显上升，但
仍处于教逑堤度；公司EBITDA整体示意尚可，但2020年受利润降落影响，有所镌汰，EBITDA对债务
的保障水平同比降落，但仍较好，整体来看公司债务压力较小。
表14 公司杠杆状况指标
 项目                                                2021 年 3 月                   2020 年                     2019 年
 资产欠债率                                                 34.03%                        36.07%                 18.36%
 净债务/EBITDA                                                    -                      -1.82                   -0.94
 EBITDA 利钱保障倍数                                                 -                      14.32                  99.23
 总债务/总成本                                               24.10%                        24.31%                  5.59%
 FFO/净债务                                                       -                 -16.71%                   -50.46%
资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表
     因为公司财政杠杆较低，活动欠债局限较小，公司速动比率较好。现金短期债务例如面，因为公司
现金类资产较为丰裕，对短期债务的包围较好。作为上市公司，公司还可举办增发等权益融资，综合来

看，公司仍有较好的融资弹性。
  图 18 公司活动性比率环境
                                 速动比率          现金短期债务比
  资料来历：公司 2019-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表
       七、其他事项说明
      过往债务履约环境
     按照公司提供的企业名誉陈诉，从2018年1月1日至陈诉查询日（2021年6月11日），公司本部及子
公司小子科技均不存在未结清不良类信贷记录，已结清信贷信息无不良类账户；公司及子公司各项债务
融资器材均定时偿付利钱，无到期未偿付或过时偿付环境。
       八、结论
     综上，中证鹏元维持公司主体恒久名誉品级为AA，评级瞻望维持为不变，维持本期债券名誉品级
为AA。

附录一 公司首要财政数据和财政指标（归并口径）
 财政数据（亿元）                   2021 年 3 月     2020 年        2019 年    2018 年
 钱币资金                              4.16          4.53       4.62      4.85
 买卖营业性金融资产                           5.42          5.13       0.40      0.00
 存货                                3.84          3.92       4.25      4.83
 活动资产合计                           17.32       17.97        12.83     14.19
 牢靠资产                              3.25          3.29       3.66      3.38
 在建工程                              2.73          2.61       1.63      0.56
 非活动资产合计                           9.16          8.94      13.78     12.94
 资产总计                             26.48       26.91        26.61     27.13
 短期借钱                              0.50          0.54       0.70      0.00
 应付账款                              1.15          1.69       1.61      2.26
 其他应付款                             0.94          1.06       0.93      1.22
 一年内到期的非活动欠债                       0.02          0.01       0.00      0.36
 活动欠债合计                            3.66          4.63       4.38      5.27
 恒久借钱                              0.00          0.00       0.38      0.00
 应付债券                              5.03          4.97       0.00      0.00
 非活动欠债合计                           5.35          5.08       0.50      0.12
 欠债合计                              9.01          9.71       4.89      5.40
 总债务                               5.55          5.53       1.08      0.00
 归属于母公司的全部者权益                     17.32       17.06        21.52     21.54
 业务收入                              4.65       18.78        20.89     20.52
 净利润                               0.26          -4.60      2.08      2.45
 策划勾当发生的现金流量净额                    -0.25          2.42       3.36      3.04
 投资勾当发生的现金流量净额                    -0.05          -7.20     -2.04     -1.06
 筹资勾当发生的现金流量净额                    -0.06          4.43      -1.53     -0.73
 财政指标                       2021 年 3 月     2020 年        2019 年    2018 年
 贩卖毛利率                           56.32%     60.08%        54.24%    56.01%
 EBITDA 利润率                          --     10.76%        17.63%    18.50%
 总资产回报率                              --     -17.30%       10.40%    11.60%
 产权比率                            51.59%     56.42%        22.49%    24.83%
 资产欠债率                           34.03%     36.07%        18.36%    19.89%
 净债务/EBITDA                          --          -1.82     -0.94     -1.16
 EBITDA 利钱保障倍数                       --       14.32        99.23    210.30
 总债务/总成本                         24.10%     24.31%        5.59%     0.00%
 FFO/净债务                             --     -16.71%      -50.46%   -40.84%
 速动比率                              3.68          3.04       1.96      1.77
 现金短期债务比                          18.58       17.59         7.26        -
资料来历：公司 2018-2020 年审计陈诉及未经审计的 2021 年 1-3 月财政报表

附录二 公司股权布局图（制止 2021 年 3 月末）
  资料来历：公司提供，中证鹏元清算
附录三 公司组织布局图（制止 2021 年 3 月末）
  资料来历：公司提供，中证鹏元清算

附录四 2021 年 3 月末纳入公司归并报表范畴的子公司环境（单元：万元）
 子公司名称               注册成本             主营营业                 持股比例
 北京天骏行信息技能有限公司              800.00    技能处事                   100.00%
 帕翠亚（北京）衣饰有限公司        240.00（欧元）      贩卖男、女鞋类及皮革成品           75.00%
                                      现实营业首要为出租土地厂房和装备予本
 广州高创鞋业有限公司                2,324.81                          100.00%
                                      公司及子公司
 广州天创衣饰有限公司                 443.08    贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 莎莎素国际有限公司           3,513.96（港元）     投资                     100.00%
 广州资质电子商务有限公司              2,600.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 珠海天创时尚计划有限公司              1,000.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 天津世捷物流有限公司                1,000.00   仓储、物流处事                100.00%
 天津天创衣饰有限公司                1,000.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 帕翠亚(天津)衣饰有限公司             2,500.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           75.00%
 天津资质互联网科技有限公司             7,500.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 广州型录智能科技有限公司               500.00    贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 天津意奇衣饰有限公司                2,000.00   贩卖衣饰及箱包                100.00%
 天津蕴意汇奇商贸有限公司               200.00    贩卖衣饰及箱包                100.00%
 北京意奇商贸有限公司                 100.00    贩卖衣饰及箱包                100.00%
 西藏美创实业有限公司                1,000.00   贩卖男、女鞋类及皮革成品           100.00%
 小子科技                       117.65    技能开拓、技能推广              100.00%
 北京云享时空科技有限公司               100.00    技能开拓、技能推广              100.00%
                                      技能开拓、技能咨询、技能转让、计划服
 上海云趣科技有限公司                1,000.00                          100.00%
                                      务
                                      工程技能研究与试验及技能开拓、技能推
 江西小子科技有限公司                 200.00                           100.00%
                                      广、技能转让、技能咨询、技能处事
                                      技能开拓、技能推广、技能转让、技能咨
 霍尔果斯普力收集科技有限公司             100.00                           100.00%
                                      询、技能处事
                                      技能开拓、技能咨询、技能转让、技能服
 上海云桃收集科技有限公司               100.00                           100.00%
                                      务
 天津大筱姐衣饰计划有限公司              500.00    贩卖衣饰、箱包及鞋帽等            65.00%
 天津偕行皮具照顾护士有限公司               100.00    鞋和皮革补缀                 100.00%
                                      技能开拓、技能推广、技能转让、技能咨
 图木舒克锐行收集科技有限公司             100.00                           100.00%
                                      询、技能处事
 广州接吻猫科技有限公司               1,000.00   技能开拓、技能推广              100.00%
 广州天创智造科技有限公司              1,000.00   技能开拓、技能推广              100.00%
 霍尔果斯思义收集科技有限公司             100.00    技能开拓、技能推广              100.00%
资料来历：公司提供，中证鹏元清算

附录五 首要财政指标计较公式
 指标名称                 计较公式
 短期债务                 短期借钱+应付单据+1 年内到期的非活动欠债
 恒久债务                 恒久借钱+应付债券
 总债务                  短期债务+恒久债务
 现金类资产                未受限钱币资金+买卖营业性金融资产+应收单据
 净债务                  总债务-盈余现金
 总成本                  总债务+全部者权益
                      业务总收入-业务本钱-税金及附加-贩卖用度-打点用度-研发用度+折旧+无形资产摊
 EBITDA
                      销+恒久待摊用度摊销+其他常常性收入
 EBITDA 利钱保障倍数        EBITDA /（计入财政用度的利钱支出+成本化利钱支出）
 FFO                  EBITDA-净利钱支出-付出的各项税费
 自由现金流（FCF）           策划勾当发生的现金流（OCF）-成本支出
 毛利率                  （业务收入-业务本钱） /业务收入×100%
 EBITDA 利润率           EBITDA /业务收入×100%
                      （利润总额+计入 财政用度 的利钱支出）/[（今年资 产 总额+上年资产总 额）
 总资产回报率
                      /2]×100%
 产权比率                 总欠债/全部者权益合计*100%
 资产欠债率                总欠债/总资产*100%
 速动比率                 （活动资产-存货）/活动欠债
 现金短期债务比              现金类资产/短期债务
注：如受评主体存在大量商誉，在计较总成本、总资产回报率时，我们会将超总资产 10%部门的商誉扣除。

附录六 名誉品级标记及界说
一、中恒久债务名誉品级标记及界说
 标记                   界说
 AAA                  债务安详性极高，违约风险极低。
 AA                   债务安详性很高，违约风险很低。
 A                    债务安详性较高，违约风险较低。
 BBB                  债务安详性一样平常，违约风险一样平常。
 BB                   债务安详性较低，违约风险较高。
 B                    债务安详性低，违约风险高。
 CCC                  债务安详性很低，违约风险很高。
 CC                   债务安详性极低，违约风险极高。
 C                    债务无法获得送还。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下品级外，每一个名誉品级可用“+”、“－”标记举办微调，暗示略高或略低于本品级。
二、债务人主体恒久名誉品级标记及界说
 标记                   界说
 AAA                  送还债务的手段极强，根基不受倒霉经济情形的影响，违约风险极低。
 AA                   送还债务的手段很强，受倒霉经济情形的影响不大，违约风险很低。
 A                    送还债务手段较强，较易受倒霉经济情形的影响，违约风险较低。
 BBB                  送还债务手段一样平常，受倒霉经济情形影响较大，违约风险一样平常。
 BB                   送还债务手段较弱，受倒霉经济情形影响很大，违约风险较高。
 B                    送还债务的手段较大地依靠于精采的经济情形，违约风险很高。
 CCC                  送还债务的手段十分依靠于精采的经济情形，违约风险极高。
 CC                   在休业或重组时可得到掩护较小，根基不能担保送还债务。
 C                    不能送还债务。
注：除 AAA 级，CCC 级（含）以下品级外，每一个名誉品级可用“+”、“－”标记举办微调，暗示略高或略低于本品级。
三、瞻望标记及界说
 范例                   界说
 正面                   存在起劲身分，将来名誉品级也许晋升。
 不变                   环境不变，将来名誉品级大抵稳固。
 负面                   存在倒霉身分，将来名誉品级也许低落。

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锛

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